Impasse in de financieringsronde

Daar zit je dan, met je foundersteam en je scale-up. Jaren keihard gewerkt, de coronadip net te boven, maar de omzetgroei hapert. De liquiditeiten lopen terug en je investeerders liggen met elkaar overhoop. De liquiditeitsgaten heb je onderweg gedicht met converteerbare leningen en uitgestelde betalingen aan leveranciers. De schulden zijn opgelopen en er moet nu echt vers kapitaal in. Alleen: de zittende investeerders willen uitsluitend bijstorten onder voorwaarden waar nieuwe partijen op afhaken. En wie wel wil instappen, kijkt naar een cap table met zoveel partijen en zoveel voorwaarden dat hij er niet doorheen komt.

WHOA Schuldakkoord als oplossing?

Dit is niet de situatie waarvoor de Wet Homologatie Onderhands Akkoord, kortweg de WHOA, in eerste instantie is bedoeld. En juist daarom wordt de wet vaak over het hoofd gezien door precies de ondernemers die er het meeste aan kunnen hebben.

De WHOA, ingevoerd in 2021, is bedoeld voor bedrijven die in de kern gezond zijn maar onder een te zware schuldenlast dreigen te bezwijken. Een scale-up past daar niet netjes in. Een groeibedrijf is vaak nog niet winstgevend, en dat hoort in die fase ook zo. Het probleem zit dan niet in het verdienmodel, maar in een kapitaalstructuur die het tempo van de groei niet heeft kunnen bijhouden.

Een scale-up komt namelijk zelden in de problemen door slecht management of een markt die wegvalt. De nood ontstaat in de financiering zelf. Een ronde die te lang duurt, lager uitvalt dan begroot of als down round eindigt. Toegezegde vervolgtranches die ineens afhangen van voorwaarden die nog niet zijn gehaald. In de tussentijd overbrug je met wat er is, en kapitaal dat als groeigeld bedoeld was, gaat in de praktijk functioneren als noodfinanciering. Je balans loopt vol met kortlopende schuld terwijl de omzet achterblijft bij de aannames. Zo belandt een in de kern gezond bedrijf in een negatieve spiraal en de stress loopt op.

Dit is geen theorie. Neem een media- en technologiescale-up die vanaf eind 2022 ruim twee jaar bezig was met een Series A-ronde. De val van Silicon Valley Bank in 2023 brak het momentum, investeerders haakten af, en de gaten werden onderweg gedicht met converteerbare leningen, SAFE-instrumenten en uitgestelde betalingen. Het bijzondere: het bedrijf zelf werkte. De omzet groeide van zo’n 0,8 miljoen euro in 2021 naar 3,3 miljoen in 2024. Het product was niet het probleem. De financieringsronde was het probleem: oorspronkelijk gemikt op bijna 6 miljoen dollar, uiteindelijk gesloten op nog geen 3 miljoen, een down round. Begin 2025 was het eigen vermogen negatief.

Schulden en aandeelhouders als onderdeel van het schuldakkoord

En dan komt de WHOA in beeld. In de kern is het een wettelijk instrument waarmee je een akkoord met je schuldeisers en aandeelhouders kunt sluiten, dat de rechter ook aan tegenstemmers kan opleggen. Maar zie het niet als een schuldsnijder. Voor een scale-up is een WHOA-akkoord vooral een financieringstransactie. Dat is het punt dat het vaakst wordt gemist.

Het akkoord ruimt je balans op zodat nieuwe kapitaalverschaffers bereid zijn in te stappen. Wat je schuldeisers kwijtschelden is daarbij maar een onderdeel. Minstens zo belangrijk is het verse geld dat erbij komt: het werkkapitaal dat je nodig hebt om de winstgevende fase te halen. Zonder die toezegging blijft het akkoord een papieren exercitie.

Daar zit meteen een harde les in over timing. Je kunt niet eerst een akkoord aanbieden en daarna op zoek gaan naar geld. De financieringstoezegging hoort onderdeel te zijn van het pakket dat je voorlegt. Begin dus op tijd, en begin met de vraag wie er bereid is in te stappen.

Er zit ook een opmerkelijke wetmatigheid in. Een akkoord moet voor iedere betrokkene beter uitpakken dan een faillissement. Bij een scale-up is dat doorgaans een lage drempel. Gaat zo’n bedrijf failliet, dan blijft er bijna niets over: de waarde zit in mensen, technologie en contracten, en die verdampt in een gedwongen verkoop. Juist daardoor doet bijna elk serieus akkoord het beter dan een faillissement. Hoe tegenstrijdig ook, dat maakt een akkoord voor een scale-up haalbaar.

Datzelfde mediabedrijf liet zien hoe extreem dat uitpakt. Immateriële activa met een boekwaarde van ruim 6 miljoen euro zouden in een faillissement nog geen half miljoen opbrengen, en na aftrek van de boedelkosten bleef er voor de gewone schuldeisers niets over. De uitkering naar belanghebbenden kwam uit op ongeveer 1,3 miljoen euro. De financieringsbehoefte om door te kunnen groeien naar winst: bijna 11 miljoen. Dat is precies het punt. Het akkoordbedrag is de kleine helft van de som, het verse kapitaal de grote.

Vergeet bij dat alles je aandeelhouders niet. Bij een scale-up is de cap table vaak net zo’n probleem als de lijst met schuldeisers. Converteerbare instrumenten die ooit als eigen vermogen golden, gedragen zich inmiddels als schuld. Elke ronde bracht eigen voorwaarden mee. De WHOA maakt het mogelijk om ook die structuur op te schonen, desnoods tegen de wil van zittende aandeelhouders in. Vaak is dat zelfs de voorwaarde om überhaupt nieuw kapitaal binnen te halen.

Wees daar wel eerlijk over naar jezelf. Wie via een WHOA de cap table openbreekt, snijdt vaak ook in eigen vlees. Verwatering van je eigen belang is een reëel scenario, en je zult je eigen positie opnieuw moeten onderhandelen. Dat is de prijs. Daartegenover staat een bedrijf dat blijft bestaan.

Cap tabel opgeruimd met WHOA schuldakkoorden

De WHOA is dus geen nederlaag en geen faillissement light. Voor een scale-up is het een instrument dat de balans opschoont, de aandeelhoudersstructuur openbreekt en de onderneming opnieuw financierbaar maakt. WHOA schuldakkoorden is dus geschikt voor de impasse in financieringsrondes. Maar het werkt alleen als er een geloofwaardig financieringspakket onder ligt en een navolgbaar verhaal over de weg naar winst. De wet is geschreven voor een ander type bedrijf. Dat betekent niet dat ze niet voor jou kan werken. Het betekent dat je de spelregels moet kennen die voor een groeibedrijf nu eenmaal anders liggen.